Fama French 5 Factor Model Versus Alternative Fama French 5 Factor Model: Evidence from Selected Islamic Countries

Abstract

In this study, the validity of the five-factor model in developing and underdeveloped countries was investigated in 2012-2020, as well as the validity of the model to be created by using the inflation rate instead of the risk-free interest rate, and the answers to the questions of its comparison with the original model. In seeking an answer to this question, Pakistan, Malaysia, Indonesia and Turkey were selected as the countries with interest-sensitive investors. In the study, the Kuala Lumpur Composite Index (KLCI) for Malaysia, the Jakarta Islamic Index (JKII) for Indonesia, the Karachi Meezan Index (KMI) for Pakistan and the Participation Index (KATLM) for Turkey were selected for the study and analysis was carried out on the top 30 companies in the index.In terms of the created portfolios, it is seen that different portfolios are effective in terms of the highest excess return in selected countries. In fact, it has been observed that the portfolio with the highest extreme return in a country has the lowest return in the other country. It can only be said that the excessive return of small firms is greater than that of large firms. Looking at the fluctuation of excess returns, it is seen that Pakistan and Indonesia markets are risky, while Malaysia is the least risky. As a result of the analysis, evidence has been obtained that the original model has little advantage over the inflation model and that they are very close to each other. It can be said that the FF5F model is also effective in developing and underdeveloped country markets, and interest-sensitive investors can model using the inflation rate.Sharpe (1964), Lintner (1965) ve Mossin (1966) tarafından ileri sürülen finansal varlık fiyatlama modeli (CAPM), Carhart (1997) tarafından sunulan 4 faktör varlık fiyatlama modeli, Fama – French (1993 ve 2015) tarafından ortaya konan 3 faktör varlık fiyatlama modeli ve 5 faktör varlık fiyatlama modeli risksiz getiri oranı temel alınarak geliştirilmiştir. Literatürde risksiz getiri oranı olarak ise faiz getirili bir finansal varlık olan devlet tahvillerinin ele alındığı görülmektedir. Bu kapsamda varlık fiyatlandırma modellerinin faizsizlik prensibi ile hareket etmeyi planlayan İslami finansal varlık yatırımcıları tarafından uygulanması mümkün olmamakla beraber, faizsiz bir finansal varlık fiyatlama modelinin geliştirilmesini kaçınılmaz kılmıştır.Faizsiz bir finansal varlık fiyatlama modeli geliştirilmesi ile ilgili olarak farklı modeller geliştirilmiştir. Tomkins ve Karim (1987) CAPM modelinde risksiz getiri oranına yer vermedikleri bir model önerirken Ashker (1987) ise risksiz getiri oranı yerine zekat oranının ( zekat oranı / (1- zekat oranı)) kullanılabileceğini ileri sürmüştür. Shaikh (2009) risksiz getiri oranı yerine Nominal gayri safi yurtiçi hasılanın kullanılabileceğini ileri sürmüştür. Hanif ise risksiz getiri oranı yerine enflasyon oranını, Tüketici Fiyat Endeksini (TÜFE), toptan eşya fiyat endeksini (TEFE) veya seçilmiş malların yadapara birimlerinin oluşturduğu bir sepeti baz alanİslami Finansal varlık fiyatlama modellerinin kurulabileceğini savunmuştur.Bu çalışmada, 2012-2020 yıllarında İslam ülkelerinde Fama-French 5 faktör modelinin risksiz faiz oranıyla olan orijinal modeli ile faiz oranı yerine enflasyon oranı kullanılarak oluşturulan Fama-French 5 faktör modeli karşılaştırmalı olarak analiz edilmiştir. İslami ülkeleri olarak Endonezya, Malezya, Türkiye ve Pakistan çalışmaya dahil edilmiştir. Çalışmada Malezya için Kuala Lumpur Bileşik Endeksi (KLCI), Endenozya için Jakarta İslami Endeksi (JKII), Pakistan için Karachi Meezan Endeksi (KMI) ve Türkiye için ise Katılım Endeksi (KATLM) çalışma için seçilmiş ve endeksteki en büyük 30 firma üzerinden analiz gerçekleştirilmiştir. Çalışmaya dahil edilen firmalara ait veriler Thomson Reuters Eikon veritabanından elde edilmiştir.Çalışmada, modelin test edilebilmesi için gerekli olan faktörler SMB (Büyüklük Faktörü), HML (Değer Faktörü, DD/PD Oranı), RMW (Karlılık Faktörü) ve CMA (Yatırım Faktörü) olarak modelin 4 faktörü ve Pazar Primi faktörü olan (𝑅𝑚 − 𝑅i) ve bu çalışmada risksiz faiz oranı yerine kullanılan enflasyon oranı (𝑅𝑚 − 𝑅inf) faktörleridir. Çalışmada kullanılan ülkeler ve ülkelerden seçilmiş olan hisse senetleri için ayrı ayrı veri seti oluşturulmuş ve daha sonra faktör ve portföylerin oluşumu için birleştirilmiştir. Büyüklük faktörü, her bir firmanın t yılının haziran ayı sonundaki piyasa değerleri hesaplanarak elde edilmiştir. Haziran ayı piyasa değeri hesaplandıktan sonra firmalar büyük ve küçük olarak iki gruba ayrılmıştır. Porföyler her yıl, t yılının Temmuz ayından t+1 yılının Haziran ayı sonu için yeniden hesaplanmış ve güncellenmiştir. Değer faktörü hesaplanırken Defter Değeri/Piyasa Değeri oranı kullanılmıştır. Defter Değeri/Piyasa değeri hesaplanırken Haziran ayındaki hisse senedinin fiyatı ile t-1 yılı dönem sonundaki ödenmiş sermaye değeri dikkate alınarak hesaplanmıştır. Daha sonra elde edilen sonuçlar büyükten küçüğe doğru sıralanmıştır. Daha sonra firmalar B/M değerlerine göre alt %30, orta %40 ve üst %30 şeklinde üç gruba ayrılmıştır. Bu gruplar yüksek, orta ve düşük olarak isimlendirilmiştir. Bu faktör için de portföyler yıllık olarak güncellenmiştir. Karlılık faktörü oluşturulurken, faaliyet karlılığının t-1 dönem sonu değerinin, t-1 yılı öz kaynak değerine bölünmesiyle elde edilmiştir. Yatırım faktörünün oluşturulmasında, toplam aktiflerin t-1 yılı ile t-2 yılı arasındaki fark alınarak, t-2 yılına oranlanmıştır. Karlılık ve yatırım faktörleri, değer faktöründe olduğu gibi büyükten küçüğe doğru sıralanmış ve üç gruba ayrılmıştır.